黎明前的黑不是黑，是深邃到极致的蓝！国米财报分析及展望1

黎明前的黑不是黑，是深邃到极致的蓝！--国米财报分析及未来展望（转发内拉群里paradisekimi 兄弟的分享）

最近一个多月跑车和憨憨的转会，内拉们吵得不可开交。很多时候球迷的争吵都只是情绪上的发泄，国米球迷的年龄多是30岁往上了，大道理肯定都是懂的。如果苏宁真的就是为了卖人赚钱跑路，那大家把苏宁钉在耻辱柱上完全没有任何问题，但是如果卖人确实是俱乐部迫不得已的选择，那么内拉们也应该要冷静理性地看待俱乐部的决策。所以，我自己预测了一下国米21和22赛季的财报情况，希望能让内拉们明白国米的现状到底如何，未来面临的困难和约束是什么。文章中主要的数据和信息来源是国米俱乐部20赛季财报，MediaCo公司的季报以及外媒对国米一些财务相关信息的报道。文章主要分五个部分：利润表分析，资产负债表分析，财报总结，未来苏宁和国米面临的困难和约束，以及个人对国米近期的看法和未来的展望。前两部分不想仔细看的内拉们可以直接跳到第三部分。

足球俱乐部的收入主要包括转播分成（联赛和欧足联杯赛）、赞助收入（球衣、广告、各种全球和区域赞助）、比赛收入（季票、主场比赛门票等）、商业收入（商店、餐厅等）以及球员出售和外租的收入，主要成本则包括薪酬成本（球员、教练组、管理层和青训等）、摊销成本（球员买入价值按合同年限的摊销和其他固定资产的折旧）、服务成本（俱乐部日常运营成本）、财务成本和其他成本。其中，转播分成和赞助收入是最大的收入来源，而薪酬和摊销是最大的成本支出。

一，利润表

18-19赛季在斯帕的执教下，勉勉强强以联赛第四的成绩连续两年进入欧冠小组赛。彼时球队赛季收入达到了创纪录的4.17亿欧，但当年仍然亏损了近5000万欧（4839万欧）。从收入结构可以看出，18-19赛季国米收入中最大的一项是赞助收入，包括NIKE、倍耐力的球衣赞助以及其他全球和区域赞助商，但是这其中有大约4500万欧是Fullshare，驴妈妈，壹心视界等赞助的，这些赞助商在19-20赛季都终止了并且形成了坏账（还未计提损失），因此到了19-20赛季，叠加疫情原因，赞助收入直接少了近6000万。2017年8月国内发布的《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》，体育俱乐部成为限制开展的境外投资行业之一，从此刻开始，苏宁已经无法从国内对国米输血了，自给自足之路就此开始。同时18-19赛季也是FFP的最后一年，国米仍然要紧巴巴的过日子。18-19赛季买来了那英（血亏），劳塔罗、卡拉莫、凯塔、波利塔诺（租借+买断）、福萨里科（租借+买断），还免签了德芙、阿萨莫阿，同时卖掉了孔5、穆里略、桑顿、埃德尔等人以及一些做账式的卖出，转会方面基本是收支平衡。虽然斯帕磕磕绊绊完成了苏宁制定的任务（最低标准，而且还是因为欧冠资格由3个变成4个），但显然球队的上限已经到了，边路传中的铁皮人战术既没有观赏性也不能稳定拿分，并且斯帕已经无法掌控更衣室，最终斯帕回家钓鱼还白领了两年薪水（税前一年700-800万）。

19-20赛季，新帅孔蒂上任，拿着意甲第一年薪税后1200万，感谢意大利的新税法，孔蒂以及之后买来的憨憨、爱神、桑切斯、杨、跑车等人都可以享受到税收优惠，节省了不少工资。19-20赛季因为疫情原因导致一部分转播和赞助收入延迟到下一赛季才确认（约3400万收入，1500万成本，净收益近1900万），加上赞助收入的大幅减少（前文提到的Fullshare，驴妈妈，壹心视界等合同终止），要不是靠着卖掉铁皮人贡献的近4000万的资本收益，国米账面的亏损绝不止是1个亿出头。而且在买入憨憨、爱神、桑切斯等高质量球员后，球队的运营成本也增加不少。球员薪酬增加了约800万，球员摊销增加了3700万，加一起4500万。虽然联赛成绩有进步，但欧冠仍然小组出局，欧联的亚军并不能带来多少收入，再加上疫情的影响，这个亏损额是实打实的。

20-21赛季疫情的影响比19-20赛季要大得多，主要是因为比赛收入的大幅减少。19-20赛季大部分比赛都是有球迷入场的，而20-21赛季基本是空场进行，这意味着已售出的季票要退钱或者顺延到下赛季，比赛日的门票收入和相关商业收入没有了，这部分可能的损失在3000万以上。收入预测我做了乐观和保守两种假设，而成本方面因为主要成本可预测性比较强，所以两种假设情况下成本是一样的。由于爱神和杨19-20赛季都是冬窗加盟的，所以上一赛季的财报中工资只计入了一半，2020夏窗又签来了跑车和比达尔，那英前半赛季也没租出去，整个赛季我估计球员薪酬这一块上升了2500万左右，总额接近2亿。还有就是高价买人后摊销成本的增加。薪酬和摊销成本我估计比19-20赛季要高3500万左右，其中薪酬高2500万，摊销高1000万。再加上其他成本，最后算下来，我估算国米这个赛季的亏损大约在1.1-1.6亿欧元。相隔十年再次获得意甲冠军当然是对球队上下拼搏一个赛季最大的认可，但从经济角度来看，一个意甲冠军并不会增加太多收入，而欧冠晋级淘汰赛带来的转播分成则更多。

新赛季从财务的角度看有不少积极的因素，比如球场开放50%，这意味着比赛收入和赞助收入都会有明显提高。新签的胸前广告（2000万+500万），还没有确定但肯定会有的袖口广告，这些都能提高俱乐部的收入。卖掉了憨憨和跑车，资本收益大概有1亿左右，是近几年高的，同时憨憨和跑车加在一起每年2000多万的摊销和1700万左右的税前工资也省下了。光头的合同结束了，税前工资少了900万。解约了那英，降薪续约了丹布、手机和科拉罗夫，这部分相较上赛季也节省了1000万左右的工资。但最终成本支出实际减少得并不多，主要是薪酬这部分，免签了恰20（税后450万）和哲科（税后600万），两个人税前工资有2100万，再加上邓弗里希（税后250万）和另一个前锋X（算税后300万），孔蒂的遣散费（700万税后），还有一些外租球员回归，最终我预计薪酬这一块较上赛季下降还不到1000万。摊销这一块倒是减少了3400万左右，但是借橡树资本的高利贷每年的利息要多出来3300万，所以总成本我估计也就比上赛季少1500万左右。而且新的意甲转播协议，俱乐部预估整个意甲的转播分成总包会下降5%-10%，因此，即便收入端如我预计的能达到历史新高的4.7亿元，最后俱乐部下赛季可能还是会亏损1500万左右，这还是没有计算B罗、德芙、铹、巴雷拉这几个主力加薪续约的情况下。所以即使是乐观预测，俱乐部下赛季也就勉强盈亏平衡，情况不好的话再亏个几千万也是很正常的，除非欧冠能小组出线并且还能再过一轮淘汰赛。

二，资产负债表

说完了利润表，我们再来看看资产负债表。

非流动资产主要是球员价值、商标&特许经营权、固定资产等等，每年的折旧摊销大约等于无形资产的1/3左右。买了新球员，球员价值就会增加，但是免签并不会增加球员价值，同时如果跟球员续约更长的合同的话，折旧摊销也会相应减少，这就是为什么前两个ffp赛季会经常跟球员续约一年，就是为了降低摊销成本，满足ffp的最大亏损要求，等ffp过了以后国米就没有再这样每年续约了。21赛季因为只买了跑车，没有其他的球员价值增加，所以球员价值这一项预计会下降不少。

流动资产里面主要是应收款，包括赞助、转播分成和卖球员分期收到的转会费这些。这几年俱乐部的流动资产规模基本占到营业收入的一半左右，也就意味着其实俱乐部的很多收入都是没有现金入账的，有很多都是在7-8月的夏休期才收到，这也是为什么上赛季一直拖欠工资，因为确实手上没钱，甚至还得去借高利贷。21赛季疫情影响加剧，营收减少，回款速度也肯定会受到影响，但是因为融资补充了现金，流动资产预计和20赛季相比能有小幅增加。

流动负债包括了银行贷款和各种债务的利息、应付转会费、应付款（对供应商的）和应付薪酬等，可以说这部分每年2个多亿的现金支出是刚性的。20赛季流动负债增加了1个多亿主要是新增了2500万的银行借款，这部分应该是可以每年借新还旧的，另外还有应付转会费增加了2000万，最大头是应付员工薪酬增加了5600万，因为20赛季延长到8月份才结束，所以20赛季的部分工资是记在流动负债下面。21赛季

非流动负债方面，19赛季俱乐部所有的借款高达近5亿，其中3亿是MediaCo在17年发行的债券，5年期，票面利率4.875%，这个利率水平是比较正常的，而且肯定要比苏宁在国内融资的成本低。还有2500万是银行的长期贷款，剩下的1.9亿左右全部是苏宁及其关联方的股东借款。20赛季因为疫情，俱乐部增加了2500万的短期银行贷款（至此所有的银行授信额度都用完了，除非银行能新增授信），并且苏宁将7000万的股东借款转为股份，所以长期借款有一定下降。21赛季，虽然总的借款增加不多，但是结构变化很大。2020年7月MediaCo又发了一只债券，虽然票息和之前一样是4.875%，但是是折价93%发行，所以到账只有不到7000万，但利息还是要按照7500万，实际融资成本高达12.77%。这个时候20赛季还没打完，国米进欧冠小组赛基本是稳的，苏宁国内的债务问题也还没爆发，所以超过12%的融资成本其实就真实反映了疫情对俱乐部经营的影响，尤其是国米这种本来债务就比较高的球队。2021年3月底以前，苏宁已经将8520万欧元的股东借款转成了国米的股权，4月又转了2300万，这个时候账面上苏宁的股东借款还剩3190万元本金和累计下来的1590万的利息。5月橡树资本的第一笔5000万的融资到账（这笔钱是借给苏宁的），苏宁全部转借给了国米，这部分的包括后续1.9亿的融资利息据说是9%。最开始我听说橡树资本的借款利息是12%的时候，觉得橡树资本是来抢钱的，或者是像A米的高炮那样冲着国米的股权而来。但是等我看财报发现2020年7月那笔债券的融资成本都超过12%以后，我反而觉得橡树资本未必对国米的股权志在必得，或者苏宁对保留股权的态度非常坚决。

净资产方面，苏宁这几年每年都会转一部分股东借款为股权，等于是给国米增资填窟窿了。也许苏宁一开始没想过注资而是吃利息，结果炒股炒成股东了，也许苏宁是前几年ffp规则下限制股东注资所以只能以股东借款的方式给国米输血，但是俱乐部的亏损状况一直没有改善，所以只能不停的填窟窿。无论苏宁一开始是怎么想的，论迹不论心，苏宁这几年实打实的给了国米不少资金支持。但是疫情+商业开发缓慢，俱乐部年年亏损，目前资产负债表上还是资不抵债，即使把剩下的股东贷款全部转股可能也不够填坑的。根据微博上Ken的统计，不算橡树资本的融资，2016年以来苏宁对国米的投入包括：1.直接注资用于填补亏损的储备资金1.42亿欧；2.累计提供的股东贷款，16-18两个赛季一共3.36亿欧；3.苏宁及关联方的赞助，累计1.63亿欧。这5年以来，不算苏宁收购国米股权（2.7亿欧直接持股，1.5亿欧通过莱恩资本持股），苏宁已经为国米投入了约6.4亿欧的资金，目前股东借款本金还剩3190万，还不到总投入的零头。所以之前市场传言的苏宁对国米估值10亿欧真的只是保本价，不过到底有没有收购意向方不得而知，小张5月来意大利的时候说根本就没有人报价收购。

总结一下财报上的几个要点：

1、20赛季亏损1亿欧，部分是因为疫情因素，但大部分还是因为成本运营成本上升，以及商业赞助开发不顺和欧冠小组赛被淘汰导致的收入增长乏力。21赛季疫情对收入影响更大，运营成本继续上升，预计整个赛季亏损1.1-1.6亿欧。

2、苏宁在21赛季已经把1.08亿股东借款转成国米的股份了，剩下的3190万股东贷款如果21赛季没转股那新赛季肯定也会转的，至此苏宁这几年投给国米的钱全部变成了股份，简单的说就是子弹已经打光了，但是俱乐部净资产可能还是负数。

3、新赛季前定下的15%工资成本削减看样子是基本无法完成了，因为虽然卖掉了憨憨和跑车，但哲科没有税率优惠，税前工资并不比憨憨低多少，还有第二前锋的薪水，如果从意甲内部挖的话，税前也不会比跑车低很多。

4、新赛季，赞助收入会有增长，卖人的资本收益1.1亿，但是这个最多是解决了俱乐部运营的流动资金问题，新赛季应该不会拖欠工资了，净资产的坑还不够填，甚至都填不上新赛季的亏损。而疫情还会继续影响比赛日和商业收入，意甲转播收入可能还会下降，成本削减没有完成，借橡树资本的高利贷也得还利息，所以新赛季国米如果欧战没有大的突破或者签下几个大赞助合同，那最后大概率还是亏损的，只是亏得不多而已。

5、俱乐部子公司MediaCo发行的3.75亿债券2022年7月和12月分别到期，MediaCo负责运营俱乐部的赞助和转播收入，占整个俱乐部收入的一半以上，债券也是用转播和赞助收入做了担保的，所以俱乐部当务之急是在未来的1年内寻找新的融资。

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--20年